Φυγή ξένων επενδυτών από Ιταλία και Ισπανία

 

sofokleous10

Πολύ κουβέντα έγινε τις τελευταίες μέρες για τις πιθανότητες ενός bank run με αφετηρία την Ελλάδα που θα απλωθεί στην Ευρωζώνη. Αλλά όλη αυτή η κουβέντα συσκοτίζει κάτι εξίσου σημαντικό που συμβαίνει σήμερα: τη μεγάλη φυγή των ξένων επενδυτών από τις αγορές ομολόγων της Ιταλίας και της Ισπανίας.

Οι ξένοι επενδυτές άρχισαν από πέρσι να εγκαταλείπουν τις αγορές κρατικών και εταιρικών ομολόγων της Ιταλίας και της Ισπανίας και δεν υπάρχουν ενδείξεις ότι το ξεπούλημα επιβραδύνεται. Η κύρια ανησυχία είναι πως αυτή η εξέλιξη θα συνεχιστεί για κάποιο διάστημα, όπως έγινε στην Ελλάδα, την Ιρλανδία και την Πορτογαλία και μετά οι δύο χώρες και ολόκληρη η Ευρώπη θα βρεθούν μπροστά σε μια μεγάλη … έκπληξη.

Δεν υπάρχουν αμφιβολίες ότι μια γενικευμένη μαζική απόσυρση καταθέσεων σε αρκετές χώρες της ευρωπαϊκής περιφέρειας θα ήταν καταστροφική. Όμως μέχρι στιγμής δεν έχουμε ενδείξεις περί αυτού. Έχει υπάρξει μεν κάποια αργή έξοδος καταθέσεων από την Ελλάδα και την Ιρλανδία. Αλλά στις ιταλικές τράπεζες οι καταθέσεις αυξάνονται και στις ισπανικές ελάχιστα έχουν μειωθεί.

Αλλά η εικόνα είναι πολύ διαφορετική σε ό,τι αφορά τα ξένα κεφάλαια. Σύμφωνα με εκτιμήσεις των αναλυτών της JPMorgan, οι ξένοι επενδυτές πούλησαν τους τελευταίους 9 μήνες ιταλικά κρατικά ομόλογα ύψους 200 δις ευρώ και ισπανικά κρατικά ομόλογα ύψους 80 δις ευρώ δηλαδή, άνω του 10% των δύο αγορών αντίστοιχα.

Ο στρατηγικός αναλυτής της Citi Ματ Κινγκ πήγε μάλιστα πιο μακριά εξετάζοντας αναλυτικά τα στοιχεία του περιβόητου TARGET2, του συστήματος εκκαθάρισης των διασυνοριακών πληρωμών της Ευρωζώνης. Ως γνωστόν το μεγαλύτερο μέρος της προσοχής εδώ έχει αποδοθεί στα γερμανικά πλεονάσματα στο σύστημα TARGET2 και στο πώς αυτά αυξάνονται γρήγορα τη στιγμή που οι υποχρεώσεις των κρατών της ευρωπαϊκής περιφέρειας επίσης παίρνουν την ανηφόρα.

Ο Ματ Κιγκ πήρε λοιπόν τα στοιχεία του ισοζυγίου πληρωμών από κάθε χώρα που δείχνουν όλες τις διασυνοριακές κεφαλαιακές ροές και αφαίρεσε τα νούμερα του TARGET2 και τις άλλες ροές του δημόσιου τομέα προκειμένου να δει ποια είναι η φυγή των ξένων κεφαλαίων. Και τα αποτελέσματά του ήταν μάλλον … τρομακτικά.

Από τα μέσα του 2011 η Ισπανία υπέστη εκροές ξένων κεφαλαίων της τάξης των 100 δις ευρώ, δηλαδή του 10% του ΑΕΠ της. Ακόμα χειρότερες εκροές υπέστη η Ιταλία στην ίδια περίοδο, περί τα 230 δις ευρώ, δηλαδή το 15% του ΑΕΠ της. Το μεγαλύτερο μέρος αυτών των πωλήσεων έγινε με την κάλυψη των προγραμμάτων μακρόχρονης φτηνής ρευστότητας  της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας προς τις τράπεζες, που είναι γνωστή με το ακρώνυμο LTRO. Οι ξένοι επενδυτές δηλαδή χρησιμοποίησαν τη διάθεση των εγχώριων τραπεζών να χρησιμοποιήσουν τη φτηνή ρευστότητα της ΕΚΤ για να στηρίξουν τα κρατικά ομόλογα της χώρας τους και έφυγαν από τις χώρες αυτές.

Ο Ματ Κινγκ εκτιμά ότι θα δούμε αύξηση της φυγής κεφαλαίων μέσα στους επόμενους μήνες. Με βάση τα παραδείγματα των τριών κρατών που βρίσκονται ήδη σε ευρωπαϊκά προγράμματα, της Ελλάδας, της Πορτογαλίας και της Ιρλανδίας, ο αναλυτής της Citi  υποστηρίζει ότι είναι πολύ δύσκολο να σταματήσεις τη φυγή κεφαλαίων από την ευρωπαϊκή περιφέρεια άπαξ και αρχίσει. Παρομοίως μειώνονται διαρκώς την τελευταία διετία και οι καταθέσεις των ξένων τραπεζών στην Ελλάδα, την Πορτογαλία και την Ιρλανδία, πέφτοντας στο 52% κατά μέσο όρο από την κορύφωση τους. Οι δε θέσεις των ξένων στα κρατικά ομόλογα της ευρωπαϊκής περιφέρειας έχουν μειωθεί κατά το ένα τρίτο. «Εκτιμούμε ότι δίχως περαιτέρω μέτρα θα δούμε διαρροή κεφαλαίων της τάξης του 200 δις ευρώ σε κάθε μία από την Ισπανία και την Ιταλία», καταλήγει ο Ματ Κινγκ.

Όλα αυτά είναι σημαντικά επειδή η Ιταλία και η Ισπανία αντιπροσωπεύουν πολύ μεγάλες αγορές ομολόγων. Η Ιταλία αντιπροσωπεύει την τρίτη μεγαλύτερη αγορά ομολόγων παγκοσμίως και δίνει μεγέθη στο 20% ορισμένων δεικτών κρατικών ομολόγων. Από τη στιγμή που οι διαχειριστές κινδύνου θα παρατηρήσουν ότι ο βαθμός συγκέντρωσης κινδύνου σε ένα ενεργητικό αυξάνει, θα δούμε πολύ περισσότερες εντολές πώλησης.

Και υπάρχουν ακόμα πάρα πολλά ενεργητικά προς πώληση. Η JP Morgan εκτιμά ότι στην Ιταλία και την Ισπανία οι ξένοι επενδυτές κατέχουν κρατικά ομόλογα περί τα 800 δις ευρώ, εταιρικά ομόλογα ύψους 500 δις ευρώ και μετοχές αξίας 300 δις ευρώ. Η πώληση αυτών των ενεργητικών από τους ξένους επενδυτές δεν θα ήταν πρόβλημα για τις χώρες αν μπορούσαν να τους αντικαταστήσουν οι εγχώριοι επενδυτές. Η Ιαπωνία προσφέρει το πιο χαρακτηριστικό παράδειγμα μιας χώρας που δεν εξαρτάται από τους ξένους για να χρηματοδοτεί το τεράστιο χρέος της. Αλλά αυτό που μετρά εδώ είναι η ταχύτητα των πωλήσεων. Πωλήσεις με πιο αργούς ρυθμούς θα μπορούσαν να απορροφηθούν από τους εγχώριους επενδυτές, αλλά ο ρυθμός εξόδου κεφαλαίων που εμφανίζουν τους τελευταίους μήνες η Ισπανία και Ιταλία δεν είναι δυνατόν να καλυφθεί. Αντιθέτως όπως δείχνουν τα στοιχεία του συστήματος TARGET2, τις πιέσεις αναλαμβάνει υποχρεωτικά ο επίσημος τομέας.

Υποτίθεται ότι το σχέδιο του ευρώ θα ήταν διαφορετικό. Το ενιαίο νόμισμα σχεδιάστηκε για να ενθαρρύνει τη διασυνοριακή κίνηση κεφαλαίων και επενδύσεων και όχι για να οδηγήσει σε κρατικοποιήσεις. Οι όλο και μεγαλύτερες ανησυχίες είναι ότι πέρα από ελάχιστες χώρες όπως η Γερμανία οι αγορές της Ευρωζώνης γκετοποιούνται, καθώς κυριαρχούνται από εγχώριους επενδυτές που δεν επενδύουν πια έξω από τα σύνορά τους. Κι όλα αυτά χωρίς να συζητούμε την πιθανότητα μιας ελληνικής εξόδου από το ευρώ ή ενός νέου ελληνικού χρεοστασίου που και τα δύο τα θεωρούν άκρως πιθανά οι αγορές.

Είναι δύσκολο να ελέγξουμε τη μόλυνση αλλά οι περαιτέρω πωλήσεις ομολόγων από τους ξένους επενδυτές είναι κάτι παραπάνω από σίγουρο ότι θα συνεχιστούν. Ενδεχόμενο ελληνικό χρεοστάσιο ή έξοδος της Ελλάδας από το ευρώ θα υλοποιήσει τις ζημιές για τα κράτη και τις κεντρικές τράπεζες στην Ευρωζώνη και θα θέσει σε αμφισβήτηση τη δέσμευσή τους να στηρίξουν τις άλλες προβληματικές οικονομίας. Το κόστος δανεισμού της Ιταλίας και της Ισπανίας – που τα σπρεντ των ομολόγων τους έναντι των γερμανικών ομολόγων τώρα βρίσκονται πολύ κοντά στα της προ ευρώ εποχής – μπορεί να εκτοξευθεί σε απαγορευτικά  υψηλά επίπεδα αν οι επενδυτές αρχίσουν να ανησυχούν σχετικά με το ποιος στηρίζει εντέλει αυτές τις χώρες.

Είναι αλήθεια ότι τα δελτία προτιμούν ειδήσεις σχετικά με τη μαζική απόσυρση καταθέσεων. Αλλά η φυγή των ξένων κεφαλαίων από τις αγορές ομολόγων είναι εξίσου ανησυχητική για το μέλλον του ευρώ.